Teoria Merton și investițiile: Cum să-ți crești șansele de succes financiar înțelegând riscul și utilitatea

Puțini știu că în spatele strategiilor de investiții există, de peste jumătate de secol, un set de idei formulate de un laureat al Premiului Nobel pentru Economie, Robert Merton. Aceste principii, deși larg acceptate în cercurile academice și de către mari economiști, sunt prea puțin cunoscute printre investitorii obișnuiți. De la lecțiile simple date de jocul de zaruri, la deciziile complexe de alocare a portofoliilor, Teoria Merton oferă o abordare sistematică despre cum să îți investești banii astfel încât să ții cont de așteptările de randament, dar și de riscul pe care ești dispus să ți-l asumi.

De ce contează riscul, nu doar randamentul așteptat

Pentru a înțelege principiile lui Merton, putem porni de la un exemplu elementar: aruncarea unui zar și câștigul corespunzător cifrei care apare. În medie (valoarea așteptată), vei câștiga 3,50 dolari. Dacă te costă 3 dolari să joci, merită – deoarece, statistic vorbind, vei obține un profit de 0,50 dolari pe aruncare.

Însă când extinzi această situație la 10.000 de aruncări, riscul de a pierde devine neglijabil: fluctuațiile întâmplătoare se „netezesc” în timp, ceea ce face investiția mult mai sigură și, prin urmare, mult mai atractivă. În schimb, dacă trebuie să pariezi 30.000 de dolari pe o singură aruncare ce poate aduce un câștig (sau pierdere) mare, riscul crește considerabil, chiar dacă valoarea așteptată a profitului rămâne aceeași. Prin acest exemplu, se vede că nu doar randamentul mediu contează, ci și variabilitatea (riscul) asociată obținerii acelui randament.

De la jocuri de noroc la investiții: cum apare utilitatea și aversiunea la risc

În realitate, o creștere de 1.000 de dolari în averea unei persoane nevoiașe poate fi extraordinar de valoroasă, însă aceeași sumă contează mult mai puțin pentru cineva deja milionar. Acest fenomen se numește diminishing marginal utility of wealth („utilitatea marginală descrescătoare a bogăției”): cu cât ești mai bogat, cu atât satisfacția adusă de un plus de bani se reduce. De aici rezultă aversiunea la riscul mare atunci când poți pierde o parte semnificativă din averea ta.

Gamblarea întregii averi pe un pariu la care câștigul și pierderea au aceleași șanse nu merită, pentru că pierderea te-ar afecta mult mai mult decât ți-ar folosi câștigul. Prin urmare, riscul devine un factor-cheie în deciziile de investiții, nu doar potențialul câștig numeric.

Robert Merton și formula pentru alocarea „optimă” între active riscante și sigure

În 1969, economistul Robert Merton a formalizat modul în care aversiunea la risc a unei persoane poate fi tradusă într-un portofoliu de investiții. În faimoasa sa lucrare „Lifetime Portfolio Selection Under Uncertainty: The Continuous-Time Case”, Merton a prezentat o formulă care indică proporția dintr-un portofoliu ce ar trebui plasată în active riscante (de obicei acțiuni) versus active sigure (de ex., obligațiuni).

Numită și „Merton share”, această proporție depinde de:

• Diferența de randament între acțiuni și activele sigure (yield-ul obligațiunilor sau rata fără risc).
• Volatilitatea acțiunilor (măsura riscului).
• Aversiunea la risc a investitorului (cât de mult te deranjează fluctuațiile puternice de preț).

Formula sugerează că, atunci când obligațiunile oferă un randament scăzut și acțiunile au un randament așteptat mai ridicat, merită să investești mai mult în acțiuni. Invers, pe o piață bursieră volatilă, vei reduce expunerea la acțiuni. Este un mod rațional de a echilibra dorința de câștig cu teama de pierderi.

Principii și concluzii practice

1. Aproape oricine ar trebui să dețină ceva acțiuni. Atâta timp cât se așteaptă ca acțiunile să depășească randamentul fără risc, Merton share va fi mai mare decât 0%, sugerând că nu e bine să eviți total piața bursieră.
2. Uneori, alocarea în acțiuni poate fi 0%. Dacă prețurile acțiunilor sunt atât de umflate încât randamentul lor așteptat devine inferior celui al obligațiunilor, Merton share ar putea fi negativ. În asemenea momente extreme (cum a fost bula dotcom la sfârșitul anilor ’90), e indicat să eviți piața bursieră.
3. Răspunsul la schimbările de piață ar trebui să fie logic, nu emoțional. Dacă acțiunile devin mai riscante, iei în calcul reducerea ponderii lor din portofoliu. Dacă randamentul obligațiunilor scade, ai motive să aloci mai mult în acțiuni. Totul se face prin prisma formulei care ia în considerare riscul, randamentul așteptat și aversiunea la risc.
4. Mai multă „acoperire” a resurselor. Tinerii, având o „bogăție umană” (salarii viitoare) mai mare, își pot permite să investească o pondere mai ridicată în acțiuni. Persoanele mai în vârstă pot fi mai prudente.

De ce nu se aplică pe scară largă Teoria Merton?

• Estimările variabilelor sunt dificile. Este greu să prevezi cu acuratețe volatilitatea pieței sau randamentul așteptat al acțiunilor. O mică eroare în aceste calcule poate modifica drastic recomandările privind alocarea.
• Investitorii nu pot lua mereu poziții de vânzare în lipsă (short) sau să își mărească împrumuturile. Teoria poate recomanda, de exemplu, un grad de îndatorare pe care un investitor obișnuit nu îl poate obține sau nu îl dorește.
• Respingerea schimbărilor de stil de viață. Un alt principiu al lui Merton e că, la pensie, ar trebui să cheltuiești un procent fix din avere, nu o sumă fixă. Asta ar însemna să accepți fluctuații în stilul de viață, lucru puțin agreat de majoritatea oamenilor.
• Dezinteresul industriei și rezistența emoțională. Wealth managerii preferă să ofere modele simple, precum 60/40 (acțiuni/obligațiuni), iar investitorii sunt adesea mai atrași de ideea unor câștiguri rapide decât de formule sofisticate. De asemenea, e greu să convingi investitorii să accepte un mecanism „impersonal” atunci când sunt speriați de scăderi bruște.

Totuși, combinația de teorie matematică solidă și validare istorică arată că un portofoliu care își ajustează dinamic ponderea în acțiuni pe baza volatilității și randamentelor așteptate poate oferi un raport risc-randament superior. Privind datele istorice (1900-2022), investițiile care au urmat regula lui Merton au avut performanțe peste media pieței, dar cu o volatilitate mai scăzută.

Concluzie: de ce merită cunoscută Teoria Merton

Teoria Merton reprezintă un model esențial care arată că:

1. Nu doar randamentul așteptat contează, ci și riscul asumat.
2. Modul în care valoarea banilor scade odată cu creșterea averii explică de ce oamenii nu doresc pariuri riscante, deși probabil câștigătoare „în medie”.
3. Principiile pot ghida decizii de investiții pe termen lung, adaptate situației de piață, gradului de risc și obiectivelor personale.

Deși pare mai abstractă decât regulile populare, precum portofoliul 60/40, Teoria Merton oferă o viziune mai completă și mai rațională asupra modului în care trebuie echilibrate randamentul și riscul. Totuși, aplicarea acestei teorii reclamă o bună înțelegere a volatilității pieței, estimări corecte ale randamentelor așteptate și, poate cel mai dificil, acceptarea fluctuațiilor inevitabile. Într-o lume în care investitorii sunt conduși adesea de emoții și soluții facile, abordarea lui Robert Merton rămâne un far de claritate, chiar dacă multora li se pare, paradoxal, prea „tehnică” și prea puțin cunoscută.